油脂 关注反向套利机会

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5月10日MPOB报告出炉，马来西亚棕榈油基本面良好，产量和库存下降支撑棕榈油在主要油脂中处于相对强势的地位。然而，国内因大豆到港增加，市场预期压榨量增加，国内豆油产量将有明显增加，预计豆油在主要油脂中将处于相对弱势的地位。那么，豆油和棕榈油期货2309合约是否存在反套机会？下面我们来分析一下国内三个主要油脂目前的基本情况。

从棕榈油市场来看，虽然棕榈油进入增产季，但产量不及预期。3月马来西亚棕榈油产量为129万吨，受洪水影响，产量增幅不及预期；4月马来西亚棕榈油产量为120万吨，受斋月影响，产量月度环比减少9万吨。笔者认为，虽然马来西亚棕榈油产量连续两个月远不及预期，但若后续月份棕榈油正常生产，那么产量环比和同比应该还是可以增加的。棕榈油产量环比增加主要来自季节性增产以及干扰生产因素消除等，而预期月度同比增长主要有两个原因：一是马来西亚劳工问题正在得到解决，二是拉尼娜过后棕榈油开始增产。值得注意的是，如果5月马来西亚棕榈油产量还是不能恢复到正常水平，那么我们就应该调低2023年马来西亚棕榈油产量预期。

从豆油市场来看，2022/2023年度大豆供应相对充裕，但增产幅度远不及2022年年底时的预期。2022年年底时，美国农业部给出的大豆增产幅度达到3600万吨，巴西大豆增产符合预期，阿根廷大豆超预期减产。在今年4月的美国农业部月度报告中，全球大豆增产幅度已经下调至980万吨，并且很有可能继续下调300万吨。如果真的再度下调300万吨，那么全球大豆增产幅度只有约700万吨，这与2022年年底时预期的3600万吨增产幅度相去甚远。现在正值巴西大豆上市时间，巴西的卖盘压力较大，巴西大豆贴水已经大幅下跌。此外，我国大豆到港预估在5月和6月都将显著增加，大豆压榨近期已经开始增加，豆油也开始累库，预计后期累库很可能加速，5月、6月豆油单边价格和基差都将承压。

从菜油市场来看，2022/2023年度全球菜籽产量达到8500万吨，预计增产1200万吨。其中，预计欧盟菜籽增产230万吨，加拿大菜籽增产520万吨，澳大利亚菜籽增产150万吨，俄罗斯菜籽增产110万吨，印度、乌克兰、美国菜籽各增产约50万吨。在主要油料作物中，菜籽增产幅度是最大的。从我国菜籽到港预估来看，国内菜籽到港大幅增加。2022年四季度以来，菜油基差大幅回落，这充分说明国内菜油现货供应是明显回升的。在油脂大方向偏空的背景下，菜油将成为主要油脂中走势最弱的一个品种。

目前来看，随着国内大豆到港增加，国内压榨增加，豆油也将加速累库，豆油价格面临压力。然而，马来西亚棕榈油3月和4月的产量均不及预期，虽然马来西亚棕榈油出口也有明显下降，但不及预期的产量将使得棕榈油库存处于低位，而国内棕榈油4月、5月的进口量则相对较少。

从豆油与棕榈油的比较来看，豆油和棕榈油期货2309合约逢高可进行反套操作，但这个策略面临三个风险点：一是豆油和棕榈油期货2309合约价差目前在500元/吨，下行空间有限；二是棕榈油受政策影响较大，尤其是如果印尼大幅放开出口限制，棕榈油价格将在短期大幅走弱；三是国际上豆油和棕榈油价差较小，棕榈油相对豆油性价比低，需求国正在减少对棕榈油的采购。因为有这三个风险因素的存在，所以需要更高的安全边际才能去考虑豆油和棕榈油期货2309合约的逢高反套操作，至少两者价差在700元/吨以上才可以考虑入场。

此外，现在的逻辑暂时不支持豆油和棕榈油期货2309合约的正套操作，因为目前不能确定5月、6月豆油市场的压力有多大，如果考虑正套操作的话，至少要等豆油市场的压力释放完毕，以豆油累库结束为标志，至少需要一个半月的时间。因此，在豆油出现累库之前，还是逢高反向套利为宜。

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